[期货日报]产业充分参与是期市发挥价格发现功能的基础

　　大商所功能发挥专题——“期货价格怎么看、如何用”系列报道之五

　　期货市场能够迅速捕捉和反映市场变化，向全社会公开提供有质量的价格信号，被视作实体经济和现货市场的“晴雨表”，对企业安排生产经营具有指导意义。

　　全面客观看待期货价格发现功能

　　期货市场的交易主体包括以管理风险为目的的产业企业以及相关套利交易者、投机交易者等。他们在参与期货交易时，立足自身风险管理或盈利需求，在收集和分析市场信息、研判未来供需关系后决定交易方向和价格。因此，这样交易出来的价格自然包含了对远期市场供需关系、市场预期等因素。

　　在市场人士看来，期货功能具有隐蔽性和复杂性，不同的主体观察期货功能的角度不同。参与期货市场的实体企业往往关注期现基差，基差变化在很大程度上决定套保、点价效果。即便是未参与期货的企业，也关注不同月份价格、基差变化，作为定价参考。套利交易者和投机交易者更关注绝对价格、月间价差等波动，以判断交易方向。宏观管理部门关注期货绝对价格，作为观察产业走势、制定政策措施的辅助参考。

　　不同的主体关注视角不同，如何理解功能发挥好坏、如何看待期现价格关系等也观点不一。例如，有观点认为，既然期货市场能发现远期价格，现货价格未来就应该按照当前看到的远期合约价格方向运行。

　　市场人士认为，这种观点虽然一定程度上肯定了期货市场发现远期价格的作用，但仍失之偏颇，未能全面、动态地审视期货功能。期货价格更多是立足当前市场信息对未来供需和价格的合理预期。价格发现功能本质上是融入现货、不断寻找价格的动态过程。随着时间推移，市场供需和预期不断变化，期货价格也在不断地贴近现货变化进行自我调整，依靠交割机制在交割时实现同步。对市场而言，期货价格不必然是未来现货销售价格。对锁定期货价格的企业而言，期货价格就是真实的现货销售价格。

　　还有观点认为，在发现价格的作用下，期现市场价格应该始终保持一致性，不应该出现期现价格走势“背离”的情况。实际上，期货市场提供了远近不同月份的合约价格，影响商品近期和远期价格走势的因素不同，近期价格更多受当前供需及库存影响，远期价格则更多包括季节性、周期性规律和市场预期等因素。在不同因素、预期的影响下，近期和远期价格走势不同是正常的，不能简单地通过对比眼下的现货价格和远期的期货价格走势来论证期货功能发挥与否。

　　例如，2023年10月，河南生猪出栏价格从15.91元/千克跌至13.65元/千克，跌幅14%，但同期生猪期货2401合约从16040元/吨涨至16265元/吨，涨幅1.4%，看似走出了与现货方向相反的行情。究其原因，2023年10月的生猪现货价格反映的是即期价格，当时生猪市场供应充足，出栏量有所增加，而需求端相对稳定，即期价格承压下跌合理反映了供需关系。而生猪期货2401合约反映的是2024年1月价格，春节前猪肉需求明显增长，猪价上行符合历史规律和市场预期，带动2401合约上涨。实际上，更贴近即期现货行情的近月2311合约在2023年10月下跌12%，与现货走势基本一致。市场人士认为，这足以表明，生猪期货不仅没有“背离”现货，反而有效发挥功能，向市场发出有效的多期限价格信号。

　　国内主要期货品种与现货保持较好的价格关联度

　　期现价格相关性是衡量期货市场价格发现功能发挥情况的重要指标。据期货日报记者了解，长期以来，国内主要期货品种与现货保持较好的价格关联度。以大商所为例，2023年大商所主要品种期现价格相关性保持在90%以上，玉米、聚氯乙烯、苯乙烯等品种更是在95%以上。

　　市场人士认为，国内期货市场价格发现功能有效发挥，具有三方面积极作用：

　　一是为市场主体提供可参考的信号指引。期货市场能够反映基于当前供需变化对未来作出的合理预期，这些信息通过期货价格涨跌、远近月价差结构等方式反映出来，可以作为观察远期商品供需和市场信息的窗口。

　　二是为交易者尤其是产业企业提供可交易的有效价格。与通过采集、评估得出的现货指数不同，期货价格是大量真金白银交易出来的结果，可以用来做套期保值交易。基于期现价格相关性强的特点，企业开展与现货方向相反的期货交易可以有效对冲风险。

　　三是为现货贸易提供可利用的定价基准。采用公开集中竞价得出的期货价格具有公允性和权威性，利用期货价格定价可以避免以往“一对一”讨价还价时信息不对称等情况，降低违约风险。目前，期货价格加升贴水的定价体系已成为国内油脂油料、能源化工、有色金属等贸易的主流，相关产业链企业通过期货、期权工具应用有效提升了风险管理能力，创造了具有竞争力的商业模式。

　　完善风控、产业参与是功能发挥的重要前提

　　在市场人士看来，价格发现功能有效发挥需要具备适宜的条件和土壤，包括科学的合约规则和交易机制、完善的市场结构、充足的流动性、贴近标的市场的合约规则设计等。交易所切实维护“三公”原则，建立平稳有效的市场运行机制，是价格发现功能发挥的重要前提。

　　一方面，“打铁还要自身硬”。近年来，期货交易所坚持监管工作的政治性、人民性，在现货价格波动加大的背景下，持续加强市场监管和风险防控，适时采取提高保证金和手续费标准、实施交易限额和持仓限额等风控措施，既是为了保护投资者合法利益，同时也为保障期货价格信号有效和相对稳定、提升价格发现功能奠定了基础。

　　另一方面，期货市场功能发挥离不开“核心力量”，实体产业的充分参与对发挥市场功能尤为重要。根据交易所数据，2023年，大商所全市场产业持仓占比达33%，同比提高了3个百分点，在玉米、豆粕等发展较早、期现结合程度高的期货品种上，产业持仓占比突破40%。近年来，交易所将提升产业参与度作为工作重心，不断加大市场培育、宣传和拓展力度，着力解决产业参与的各项难题。实体产业参与期货市场，既可以利用期货功能对冲价格风险，带动产业链整体风险管理，又可以促进期货市场更平稳运行和功能发挥。

　　产业充分参与的重要意义体现在多个方面。例如，在粮油板块，目前国内大型油脂压榨企业90%以上的豆粕、60%～70%的豆油和棕榈油采用“大商所期货价格+基差”的定价模式，企业在基差点价业务中同步进行期货套保，在实现风险转移的同时，促进了期货价格更贴近现货贸易。

　　再如，实物交割是我国商品期货市场的基础制度，可以保障期现价格有效收敛。而实体企业具有较强现货采购和接货处理能力，通过设置交割库和参与交割等方式完成远期实物交收，可扩大可交割资源和交割范围，维护交割平稳开展。

　　市场人士表示，经过30多年的发展，我国商品期货市场在市场运行质效、产业参与和影响力等方面取得了长足发展，但不同产品板块的产业参与程度存在差异，市场结构仍有优化空间。要进一步发挥期货功能、提高大宗商品价格影响力，既要持续提升市场运行质量，也需要继续深化期现融合，提升实体产业在期货市场的参与度。希望交易所、期货经营机构加大市场培育和支持力度，引导实体产业在期货市场中更好地发挥定价主导作用。