内盘强势格局或告一段落

上周油价总体下跌，因一系列边际变量较为一致地偏空，包括美国关税政策、地缘局势放缓、美国要求伊拉克增加产量、EIA数据偏空、美国产量增加等等。与此同时，前期显著强于外盘的内盘开始向外盘价格靠拢，我们预计前期内盘强势格局或告一段落。

图1：布伦特原油叠加国内原油（蓝色）走势图

内盘强势格局或告一段落

一月初，由于伊朗和俄罗斯原油出口先后被美国制裁，这导致其主要买家的中国原油进口出现了不可回避的缺口。由于现货市场吃紧，同期国内原油远高于外盘，且近月价差持续走高，显示炼厂为了获得即期原油愿意支付额外的高昂费用。作为紧急替代需求的主要提供方，中东原油市场也被一定程度带动，走势强于同期欧洲布伦特原油。

图2：主要原油期货近月走势

基于以下原因，我们预计国内原油强势格局以及正套行情将告一段落，内盘将逐渐向外盘靠拢，正套机会窗口将关闭：

1、正套行情本质通常由于阶段性供不应求，商品便利收益大幅提升导致。结合国内原油从中东进口所需时间，历史上SC合约上显著的正套行情最多持续3个月，之前最显著的就是2022年7-9月，这是因为3个月已经足够中国原油通过调整进口达到供需平衡。

本轮正套行情已经持续2个月，最新的SC2404-SC2405价差当前在4元/桶附近，处于合理区间内部，不符合传统的正套行情特征。一般而言，连续正套行情月初的近月价差就已经脱离合理区间，这意味着本轮正套行情持续时间可能只有2个月，即已经结束。

图3：国内SC原油近月价差历史走势

2、作为参考指标，东西方原油价差与国内近月价差存在一定的负向关系。该价差在最近已经大幅向上修复，暗示中东地区的额外采购行为已经缓和，这是另一个近月价差将走弱的信号。

图4：东西方原油价差与国内近月价差关系

3、仓单注销本质上是提货行为，作为国内供不应求的实际体现，国内期货仓单在前期出现了密集的注销行为，最后一次注销行为发生在2月13日，之后仓单反而开始增加，这暗示着供应紧张的情况有所缓解。

图5：国内SC原油期货仓单

油价下跌影响OPEC+增产决定

包括三大能源机构中的两家（IEA和EIA）在内，当前市场较为一致地认同仅仅非OPEC+产量增速就将超过全球需求增速，在此背景下，OPEC+是否会遵循原定计划增产将对之后油市平衡产生较大影响。

尽管2月初OPEC+会议重申了维持原定增产计划，不过据悉OPEC+4月的最终产量决定会在3月5-7日期间做出。结合之前OPEC+去年多次在油价70美元附近推迟增产的历史倾向，近期的油价下跌至70美元附近增加了OPEC+推迟增产的概率。

在油价围绕关税、制裁、地缘等因素反复拉扯震荡一段时间后，这可能是一个单边信号，无论是坚持原定增产还是进一步推迟增产。

总体而言，上周油价总体表现偏弱，是基于市场一系列利空因素叠加所致，包括潜在的增产政策、关税政策、地缘政治放缓、伊拉克石油出口增加、美国原油产量增加、美国炼厂活动和消费水平的季节性波动。我们维持中长期偏空观点，反弹将主要由以上偏空因素的阶段性变化导致，关税政策和地缘政治本身就存在反复摇摆的属性，尤其需要关注的是OPEC+关于4月增产的最终决定。

此外，我们认为内盘连续2个月的正套行情以及明显强于外盘的价格走势将在3月逐步退出。

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分析师及投资咨询编号：肖彧（Z0016296） 

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