原油短期缺乏有效单边驱动

浑浑噩噩又一周，原油延续了2个多月的震荡走势。尽管周中有圣诞节等因素导致外盘交投清淡，市场缺乏有效单边驱动也是不争的事实。恰好近期市场缺乏突发意外事件，使得油价总体波澜不惊。不过内盘在近期的相对走势中有所走强。

图1：布伦特原油（红绿） 叠加 国内SC原油（蓝）

OPEC+的坚持不懈使得短期基本面总体平衡

我们老调重弹，根据三大机构12月月报的最新预估，IEA/OPEC/EIA预测明年非OPEC+供应平均增加135万桶/日，超过了三家预估的全球需求增速均值128万桶/日。如果将自产自销的OPEC排除在外，IEA和EIA的非OPEC+供应增速平均为147万桶/日，远高于其平均119万桶/日的全球需求增长预测。

市场对于油价远期持看空态度的核心逻辑在于：非OPEC+产量增速已经能够与全球需求增速媲美，甚至略微超过，一旦OPEC+开始增产，全球供需格局将迅速转向宽松。然而在OPEC+仍然坚持减产的当下，至少在可能调整产量规划的2月底之前，基本面总体维持平衡局面。

表1 . 三大机构12月报预估：2025年非OPEC+产量增速 vs 全球需求增速（万桶/日）

数据来源：IEA，OPEC，EIA，东吴期货研究所

再通胀风险增加的演绎

我们已经在上周提到过相关风险，理由是美联储12月会议时全面转向的经济预测摘要，以及近期表现偏强的经济数据。

表2：美国近期经济数据

首先我们需要说明的是，当前美国尚未进入再通胀，市场也没有交易再通胀逻辑，只是近期的一系列变化增加了再通胀的可能性。

短期市场更多会反应美元强势，美元强势则由美联储会议的鹰派内容导致，对美元计价商品形成压制。

如果未来美国经济数据持续火热，市场将逐渐切换到再通胀逻辑，此时价格利于上行，毕竟如果价格都不上行，通胀又从何说起。此处可以参考2024年上半年走势。

由于再通胀逻辑再起，美联储会愈加鹰派，更加平缓的降息路径会对经济造成破坏，但这往往要到更后面的环节才会体现。

以上就是再通胀风险增加情形下市场潜在的演绎方向，不过当前仍在风险逐步积累的假设过程中。

内盘走势相对偏强

内盘走势偏强由多因素共同推动。首先是汇率问题，离岸人民币已经跌破7.3，随着美联储转为鹰派，国内预计继续推行刺激政策，人民币或保持区间偏弱走势。

不过，即使把汇率因素考虑在内，折美元后的内盘走势依然略微强于外盘，我们认为主要是进口节奏的改变。11月中国原油进口结束了连续7个月的同比负增，创下近几年同期高点，进口节奏出现切换。结合同期的原油加工量数据看，需求虽然增加但不显著，因此并不是进口增加的主要原因，主因是囤货意愿增加。

我们猜测囤货意愿一方面基于对汇率变化判断，人民币贬值将增加国内进口原油成本，另一方面在OPEC+延长减产后，价格底部相对确定。因此在这一期间，尽早购买原油是一个相对合理的选项。

我们同时也观察到国内原油仓单在两周内出现了2次注销行为，显示出市场对提油兴趣增加。同时作为国内增加采购的另一个影响，不止国内SC原油，中东基准（我国主要进口来源区域）的迪拜原油也较布伦特原油相对走强。

总而言之，汇率贬值，进口节奏切换，仓单连续注销令内盘SC走势相对偏强。我们预计随着汇率持续走弱，该情形可能继续保持一段时期。不过OPEC+当前只确定延长减产至明年一季度，可以囤积的体量有限，内盘强势难以长期保持。

总体而言，随着OPEC+会议尘埃落定，OPEC+持续减产令短期基本面缺乏有效的单边驱动。不过美联储和欧央行近期都释放了鹰派信息，美元短期偏强，对油价产生一定压制，此外持续关注美国经济数据和再通胀风险。

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分析师及投资咨询编号：肖彧（Z0016296） 

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